巴菲特致股东的信（原书第4版）

• 否极

  2020-10-22
  像市场先生、安全边际一样，能力圈原理也是格雷厄姆、巴菲特智慧投资思维的三大支柱之一。这个原理讲的是：投资者仅仅需要聚焦于自己看得懂的公司，聚焦于你自己了解的公司。
• 否极

  2020-10-22
  巴菲特留意到很多专业人士犯的另一个错误：把投资分为“成长投资”和“价值投资”两类。巴菲特认为“成长”和“价值”并非泾渭分明、水火不容，他们是不可分割的整体，因为成长就是价值的一个组成部分。
• 否极

  2020-10-22
  这位市场先生的脾气非常情绪化，从高兴到绝望极易变化。有时它出的价格高于价值，有时它出的价格低于价值。心情越是狂躁抑郁，价格和价值之间的价差就越大，其行为提供投资的机会也就越大。格雷厄姆的这个寓言，显示出自律的理性投资思维是多么重要。另一项来自格雷厄姆的重要遗产传承是“安全边际原理”。这项理论认为，在一个投资中，如果支付价格不能明显低于其所提供的价值，那么这项投资就不应该进行。
• 否极

  2020-10-22
  投资和投资思维分布太分散反而会导致风险上升。有一种在财务上和心智上集中聚焦的策略可以降低风险：1、提升投资者对目标公司的认知度；2、提升投资者在买入之前必须具备的、对其基本面属性的满意度。长期的投资成功，并不来源于研究贝塔数值，并且保持一个分散化的投资组合，而是来源于投资者将自己视为企业所有者。我们更认同马克·吐温在其名作中的建议：“将你所有的鸡蛋放在同一个篮子里，然后，看好篮子。”
• 否极

  2020-10-22
  我们始终认为诚实将令人受益，作为管理者也一样。那些在公众场合能误导大众的人，最终，也会在私下误导自己。
• 否极

  2020-10-22
  总之，伯克希尔和它的长期持有者会从下跌的股市中获得好处，就像一个需要购买日常食品的消费者，从食品价格的下跌中获得好处一样。所以当市场大跌时，和平常一样，不用担忧，不用沮丧，这对于伯克希尔反而是个好消息。
• 鱼卷卷

  2020-09-06
  当企业被预期可以产生的回报，远远高于市场回报率时，这样的公司在逻辑上具有远高于其有形资产的价值。这种超额回报的资本化就是经济商誉。
• 非常不勇敢

  2020-04-08
  除了当前存世的黄金价值不断积累之外，以当前价格计算，如今每年黄金的产量大约为1600亿美元。黄金的买家，无论是珠宝商、工业用户、恐慌的个人或投机者，他们必须不停地吸收消化这些每年的增量供给，才能保持黄金当前价格上的平衡。从今往后的未来100年，整个美国的4亿英亩的耕地将不断产出数量惊人的玉米、小麦、棉花和其他农作物。而且不论未来货币是什么样，这些耕地都会继续产出这样巨大的价值。在未来100年，埃克森一美孚石油公司会给股东派发上万亿美元的分红而且公司的资产还会有不止一个万亿美元（记住，你买了16个埃克森）。而17万吨的黄金放在那里，体积的尺寸不会改变，也不会产出任何东西。你可以爱抚它，但它不会有丝毫的反应。必须承认的是，即使从今开始的100年时间，每当人们感到恐惧时，他们仍然会冲向黄金。然而，我们相信，投资在黄金立方A上的9。6万亿美元，在未来一个世纪的收益率会远远低于B类的耕地和股权投资当人们的恐惧达到顶峰时，前两类资产最受欢迎。对于经济崩溃的恐惧，促使人们冲向基于货币的资产，特别是美国国债。对于货币崩溃的恐惧，推动着人们蜂拥买入黄金之类的永远不会有任何产出的资产。
• 非常不勇敢

  2020-04-08
  大多数黄金购买者的最大动机，是他们相信恐惧程度的升高会推升黄金价格。过去十年，这种想法是正确的。此外，黄金价格本身的上升被购金者视为自我观点的验证，更是增加了购买的热情。当“赶时髦”的投资者加入舞会，他们可以创造自我的真理，但其维续的时间可能仅仅是“一阵子”。在过去的15年中，互联网公司的股价和房屋价格的表现证明了，最初原本合理的观点，一旦与高调飙升的价格结合在起，就会导致异乎寻常的过量。在这些泡沫中，原本持有怀疑态度的投资者屈从于市场表现出来的“证据”，并且买家的队伍会在一定时间里持续地扩大，推动某个潮流继续向前发展。但是，吹大了的泡沫终究会爆裂。今天，全世界黄金的储量大约有17万公吨。如果将这些黄金全部融化在一起，可以做成一个边长68英尺的正方形。（大约正好是个篮球场大小。）在我写这篇文章时，金价每盎司1750美元。那么，这个黄金立方体的价值是9.6万亿美元。我们将这个立方体称为A。现在，让我们以同样的价钱建立另一个立方体，称为B。以这样的价格，我们可以买下美国全部的农场（4亿英亩，每年产值2000亿美元），外加16个埃克森一美孚石油公司（世界上最赚钱的公司，每年盈利超过400亿美元）。在买了这么多之后，我们还能剩下大约1万亿美元四处溜达，寻找其他购买对象（在购买的狂欢之后，没有丝毫的资金紧迫感）。你可以想象一下，一个有9.6万亿美元的投资者会选择A还是B？
• 非常不勇敢

  2020-04-08
  投资的第二大部类涉及到一些从来不会有任何产出的资产，但购买它们的人希望总有一天有人会出更高的价格购买它，后者会认为这类资产不可再生。17世纪的郁金香风潮的短期风靡，就是这类买家的杰作。这类投资要求买家队伍的不断扩大，他们反过来也被诱惑着，因为他们也忍不住相信买家队伍会不断扩大。买家不是因为这类资产能产出什么而购买，实际上，它们一直不会有任何产出。购买这类资产的真正原因，是将来会有人因为更贪婪而出更高的价格这个资产大类中包括黄金，现在的投资者对于黄金有着巨大的热情，因为他们信不过其他投资产品，特别是纸币（它们的价值的确令人担心）。然而，黄金有两大缺点，既没有太多用处，也不能自我繁殖。的确，黄金有一些工业和装饰上的用途，但是，这两种用途的需求都很有限，而且无法吸收新的产能。同时，如果你拥有一盎司9的黄金，你会一直拥有一盎司，不会有增长。
• 非常不勇敢

  2020-04-04
  芒格和我相信，真正的贸易，就是与其他国家进行货物和服务的交换，是对交换双方都有着极大好处的。去年，我们这类真正的贸易达到了1。15万亿美元，这类贸易越多越好。但是，请注意，在此之外，我们国家又额外从世界其他国家购买了6180亿美元的产品和服务，这可不是对称的，这个巨额的数字会有严重的后果。这种单向的不对称贸易，在经济学上总会有补偿的形式，其导致的结果是财富从美国转移到世界其他国家。财富转移的形式有：我们以私人或政府机构的名义开给外国人的借据，或出让股票和房地产的所有权。无论以哪一种形式，结果是美国人拥有自己国家资产的比例逐步下降，与此同时，非美国人持有的比例上升。这种变化以每天18亿美元的速度在推进，自我去年写信给你们之后，又提高了20%。因此，现在其他国家以及外国公民持有美国资产约3万亿美元，而十年前这个数字还微不足道。提到万亿美元，由于极其巨大，对于绝大多数人没什么感觉。更容易让人搞混的是，“经常账户赤字”（由三个项目组成，目前最为重要的是贸易赤字）和“国家预算赤字”，它们常常像双胞胎一样令人分不清，但它们的成因不同，影响结果也不同。预算赤字决不会减少国家经济大饼中给美国人的部分。只要其他国家及其公民不持有美国的资产，那么在任何预算情况下100%的美国产出都属于美国公民，即便我们有巨大的赤字。……但目前巨额的持续的经常账目赤字，改写了整个游戏规则。随着时间推移，来要债的债主会越来越多，我们自己拥有的产出会越来越少。实际上，世界其他国家将会从美国的产出中抽取越来越多的版税。我们就像一个入不敷出的家庭，会慢慢发现，越来越多的工作是为“金融公司”债主打工，能留给自己的部分越来越少。如果经常账目项下的赤字继续发展下去，那么从今天起的十年之后，其他国家及其公民所拥有的美国资产将达到大约11万亿美元。如果外国投资者...
• 啊卜次得鹅佛哥

  2018-09-16
  贯穿于巴菲特各个条理清晰文章里的中心主题，是企业基本面分析方法，……与这个主题相关的管理原则是，将公司管理层定位为投资资本的管家，而股东的角色是资本的提供者和所有者。“当你注目伯克希尔的时候，实际上你看到的是整个美国商界。”他们采用双管齐下的方式进行投资，他们倾向于用合理的价格，购买一家公司100%的股权，同时他们也在股市上买入上市公司的股票。通常后一种买入股票方式的价格要低于购买整个公司。这样的结果并不是出自什么伟大计划，而是源于集中投资——通过将资本配置于那些具有杰出经济特征，并由一流管理层管理的优秀企业。伯克希尔会留存利润，并进行再投资，……伯克希尔会谨慎地使用负债，也只有在物有所值的情况下，才会出售资产。在巴菲特看来，经理人（包括CEO、高管、管理层）是股东资本的管家。最为重要的是经理人与股东沟通的直率和坦诚。企业管理中最为重要的，是选择能干、诚实、勤奋的经理人。巴菲特认为最好的方式是，认真谨慎地挑选那些可以不受体制弊端约束的、精明干练的CEO。大型机构股东的CEO的表现不能胜任公司管家角色要求时，可以将其罢免。巴菲特认为保持董事会的小型化是提高效率的方法，多数席位由外部董事构成最好。在伯克希尔的大家庭里，短期的结果当然重要，但是任何短期的压力都不应以牺牲长期竞争力为代价。“合伙决策”的捐助方式巴菲特强调，管理层的薪酬取决于其表现。管理层的表现以赢利能力作为衡量，而且是在扣除了公司相关业务的资本费用或留存利润产生的利润之后。……股票期权不作为管理层薪酬的组成部分……如果他们想要公司股票，直接购买即可。
• 啊卜次得鹅佛哥

  2018-09-16
  ……他们愿意花更多的时间，仔细阅读年度报告。……我们的投资者和管理层都着眼于长期的企业前景……公司的CEO就像是股东为公司聘请的管家。一份一年一度来自管家的报告……一家餐馆可以定位于特定的食客阶层……你不可能在所有的时候满足所有的人……一些公司的管理层希望自己公司的股票交易活跃，对于这样的想法，我们感到非常奇怪。这个观点的实际意思是，希望现有的支持者抛弃自己公司的股票，替以他人。我们非常希望，那些喜欢我们服务和“菜品”的人年复一年地与我们在一起。……希望公司股票的低换手率可以继续保持，保持在那些理解公司运营，欣赏我们的策略，分享我们愿景的人手中。祝愿我们梦想成真。我们以合伙人的态度来行事。大多数的公司董事会成员将伯克希尔视为自己的企业……芒格和我对于这种把所有鸡蛋都放在同一个篮子里的状况感到很舒服……我们都相信伯克希尔是一个拥有股权质量和多样性都非常好的企业一个低迷的股票市场，对我们而言是一件好事。第一，它使我们可以用更低的价格买下整个公司；第二，低迷的市场使得我们的保险公司可以更容易地再一个具有吸引力的价格上，购买一些优秀企业的股票，包括我们已经持有部分股票的公司；第三，一些优秀的企业，例如可口可乐，会持续回购自己的股票，于是它们和我们都能以更便宜的价格买入股票。总之，伯克希尔和它的长期持有者会从下跌的股市中获得好处，就像一个需要购买日常食品的消费者，从食品价格的下跌中获得的好处一样。所以当市场大跌时，和平常一样，不用担忧，不用沮丧，这对于伯克希尔反而是个好消息。简单地说，我们试着在年报中披露那些确实重要的数据和信息。芒格和我投入大量精力去了解企业运营的情况，以及他们所处的商业环境。我们希望那些未体现的盈利，通过资本增值的形式体现在我们的内在价值里。我们非常谨慎地使用债务，……也不愿意过分负债。伯克希尔采用的两种低成本，无风险的杠杆资源使得我们可...
• 啊卜次得鹅佛哥

  2018-09-15
  ……我们今天遇到的很多问题，他老人家在数十年前就遇见过，并且已经给出了智慧的答案。……巴菲特的那句名言“我是一个不错的投资家，因为我是一个不错的企业家；我是一个不错的企业家，因为我是一个不错的投资家”。正是实业与资本的真实写照。良性循环又分为两个层面，一是财务上的良性循环；二是人际关系、社会关系上的良性循环。“每做一笔投资，就多出一股现金流”的行为坚持了几十年……每年可以提供源源不断的资金弹药，这才是巴菲特可以大声说“我喜欢熊市”的底气所在。“与坏人打交道，做成一笔好生意，这样的事情，我从来没有遇见过。”坚持与合适的人、合适的企业打交道，与人为善、良性互动……
• 非常不勇敢

  2020-04-08
  公司管理层在思索会计原则时，一定要谨记林肯总统最喜欢的迷语之一：“如果一只狗连尾巴也算在内的话，总共有几条腿？”答案是：“四条腿，因为不论你是不是把尾巴当作一条腿，尾巴永远都是尾巴。”这句话提醒管理层应该记住，就算会计师愿意帮你证明尾巴也算是一条腿，你也不会因此多了一条腿。
• 非常不勇敢

  2020-03-27
  在合同谈判中，无论是工会的领导人还是工会成员，他们都对不利的成本情况很敏感，他们从来不会提出不现实的提薪，或行无效的生产活动。相反，他们像我们一样努力，试图保持工厂的竞争力。即便在清算期间，他们也表现出色。（但具有讽刺意文的是，如果工会前些年的行为没有这么友好的话，我们早就从财务上脱身纺织业务了，因为，我们会意识到面临的无望的未来，会迅速关闭工厂，以避免未来更大的亏损。）
• 啊卜次得鹅佛哥

  2018-09-16
  格雷厄姆的观点是，价格是你所付出的，价值是你所得到的。这两样很少完全相等，但绝大多数人很少能区分它们的不同。格雷厄姆最为深远的贡献是创造了一个住在华尔街的角色——市场先生。……这位市场先生非常情绪化……心情越是狂躁抑郁，价格与价值之间的价差就越大，其行为提供投资的机会也就越大。另一个来自格雷厄姆的重要的遗产继承是“安全边际原理”。这项理论认为，在一个投资中，如果支付价格不能明显低于其所提供的价值，那么这项投资就不应该进行。所有真正的投资必须建立在价格与价值的关系评估基础上。……投机仅仅是希望股价上升，而不是基于“所支付价格低于所得到价值”的理念。巴菲特认为“成长”和“价值”并非泾渭分明、水火不容，它们是不可分割的整体，因为成长就是价值的一个组成部分。……套利是在为数不多的已公开的机会中，利用同一对象在两个市场间的价差，进行短期持有。它利用的是同一对象在不同时间的价格差异。决定是否用这种方式使用公司现金，取决于四个常识问题，它们都基于信息而不是传言；事件发生的概率，资金占用的时间，机会成本，如果事件没有发生的下跌。像市场先生、安全边际一样，能力圈原理也是格雷厄姆、巴菲特智慧投资思维的三大支柱之一。这个原理讲的是，投资者仅仅需要聚焦于自己看得懂的公司，聚焦于你自己了解的公司。巴菲特希望伯克希尔的股价最好等同于其内在价值，或贴近其内在价值——既不高，也不低。……要求有一个长期的、以企业运营为导向的股东群体伯克希尔的分红政策还反映了巴菲特的一个信念，公司利润到底应该进行分红还是留存，取决于一项测验结果：留存的每1美元利润能否创造出至少1美元的市值？如果可以，就应该留存利润；如果不可以，就应该分派红利。伯克希尔进行股份回购的理由和条件：只有当股价大幅低于其内在价值之时。伯克希尔的投资政策通常采用双管齐下的方式进行：整体收购全部股份，或仅仅收购部分股份。前提是这些企业...
• 啊卜次得鹅佛哥

  2018-09-16
  “现代金融理论”可以归结为一个简单且误导现实的观点：研究股市上的个股投资机会时浪费时间。根据这个观点，与认真分析研究各个上市公司的基本面信息相比，随手扔出的飞镖所选出的投资组合可能回报更高。……俗话说的“不要将全部鸡蛋放在一个篮子里”。巴菲特认为，大多数市场并非完全有效，将市场波动等同于风险是一种曲解。一项投资是否合算的衡量标准是，该项投资所取得的税后回报，能否至少不低于最初投资本金的购买力，加上一个合适的回报率。股价的大跌也可能是一个上佳买入机会的信号。巴菲特的投资思想……这种思路也可以称为集中投资……他认为投资资金应该重仓于两三家经过深入了解的、具有可信管理层的公司。这种观点认为，投资和投资思维分布太分散反而会导致风险上升。有一种在财务上和心智上集中聚焦的策略可以降低风险：①提升投资者对目标公司的认知度；②提升投资者在买入前必须具备的，对其基本面属性的满意度。根据巴菲特的观察，贝塔方式的流行忽略了“一个基本原理：模糊的正确胜过精确的错误”。长期的投资成功，并不来源于研究贝塔数值，并且保持一个分散化的投资组合，而是来源于投资者将自己视为企业所有者。……马克吐温在其名作《傻瓜威尔逊的悲剧》中的建议：“将你所有的鸡蛋放在同一个篮子里，然后，看好篮子。”
• 啊卜次得鹅佛哥

  2018-09-16
  通用会计准则（GAAP）方面，巴菲特指出了GAAP在分析公司或投资估值时，既有重要性，也有局限性。巴菲特解开了其神秘面纱，揭示了一些关键点的重要区别，例如会计盈利和经济盈利，会计商誉和经济商誉，会计账面价值和内在价值。这些都是投资者或经理人工具箱中的重要工具。巴菲特的工具箱中的一件特殊工具是“内在价值”——一个企业在其存续期间创造的所有现金的折现金。……取决于对于未来现金流的估算和未来利率变动的估算，但是它关乎企业的终极本质。巴菲特强调，有用的财务报表应该能让人回答关于企业的三个基本问题：（1）一个公司大约价值几何（2）实现公司未来规划的能力（3）管理层的企业运营能力巴菲特采用了一个新概念来估算伯克希尔的经济表现——透视盈利。透视盈利是在伯克希尔净利润的基础上，加上个个被投资公司的未分配利润，减去内在增量税项得出的。与伯克希尔类似，个人投资者对待自己的投资组合，可以采取类似的方法，并设计出一个能够长期、最大可能提供透视盈利的投资组合。会计商誉是指收购一个公司的价格超出其公允价值的部分（扣除负债后）它作为一项资产放在资产负债表中，然后欧威年度成本每年摊销，通常历时40年。因此，会计商誉这项资产，随着时间推移，作为成本是递减的，数值越来越小。经济商誉是无形资产的集合。无形资产指的是诸如品牌认知度，有形资产指的是诸如厂房和设备。企业的无形资产能够使企业在有形资产之上产生超出平均的收益率。经济商誉的数值就是这超出部分的资本化。企业的商誉会随着时间的推移而上升……会计商誉和经济商誉的区别如下。第一，除去负债、剔除上与摊销后的净有形资产的回报能力，是评估经济商誉的最佳考量指标。第二，由于经济商誉是在摊销之前，在整体的经济成本上进行的衡量。华尔街在进行企业评估时，常用的计算方法是：现金流等于（a）运营利润加上（b）折旧费用以及其他非现金费用。但巴菲特认为这还不...
• 非常不勇敢

  2020-04-08
  在整个20世纪，道琼斯指数从66点上升到11497点。这个结果看似非常令人吃惊，实际上，折合为年化回报率，也仅仅是5.3%。如果一个投资者持有道琼斯整整一个世纪，他还会在大多数年头收到慷慨的分红，但在最后的年头里，大约分红率仅仅2%左右，尽管20世纪是个精彩的世纪。现在，想一想当前的世纪，目前道琼斯指数大约13000点，如果投资者打算在21世纪取得年化5。3%的回报，那么，到2099年12月31日，道琼斯指数需要达到2000000点。（没错，道琼斯指数必须在21世纪的100年中，从1.3万点上升到200万点。）如今，我们进入21世纪已经8年了，至今道琼斯的上涨还不足200点，还差得远呢。