无常的博弈
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Sylvaine2020-07-13在会上，徐匡迪市长首先讲话，他的第一句话是：多行不义必自毙，管金生闯了这么大的祸，咎由自取。但是我们应把万国证券和管金生区别开来。管金生将由他自己来负责自己的行为；但万国证券是上海市一家大证券公司，它的背后有几十万股民，我们要对股民负责。昨天下午在万国证券部分营业部已经出现了挤兑的现象，对这个问题我们要引起高度重视。如果解决得不好，不是万国证券一家的事，风险会波及整个上海的证券界，挤兑也可能蔓延到其他金融机构、包括银行。所以我们来研究怎么解决已经出现的挤兑事件，怎么解决万国证券引发的327国债期货善后问题。......2013年春节，笔者在访谈管金生时问他：管总，你当时有没有设想过存在另外一种可能性：如果当时你理智地承认失败、接受失败，哪怕这有些屈辱的结果使得万国证券因巨额亏损而可能面临破产，但如果没有最后这摆明了是违规的、只是逞一时痛快的绝地反击，国债期货市场是否有可能就得以保存下来了，万国证券这个平台是否也有可能就此保存下来？市政府和交易所考虑到万国证券当时在市场上举足轻重的地位和影响、以及你的理智和忍让而可能在事后出手相救？管金生当时不假思索地回答：没有想过，这个不符合我的个性，我根本不会这样想问题的。......如果仔细研究分析这些公开的政府政策信息和决策走向，应该不难得出正确的投资决策结论。其实在1994—1995年，很多当年国债期货市场的参与者，甚至在万国证券内部都有不少人，在分析这些基本面信息后得出了正确的市场判断和分析结论。[8]可惜的是，和对待保值贴补率的公开信息一样，这些基于基本面的研究分析结论，都没有成为做空主力的决策者做出理性决策的首要参考基点。就像前面章节所描述的那样，这些市场主力决策者在实际操作中，更倾向于依靠资金实力来参与市场的非理性对赌。......多年以后，当尉文渊谈到这事曾说过：“...
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Sylvaine2020-07-10据万国证券参与国债期货交易的员工回忆：“当时就传闻有人对管总讲，这个期货其实没有什么对错，就是资金实力，我们要是大单子下去把多方打爆仓，他当天强制平仓，我们就赢了。我估计管总就是受了这个蛊惑，结果就完了。”
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Sylvaine2020-07-10中经开在国债期货市场上以做多著称，无论是313、314、315、316、327还是319合约，在市场的几次多空大战中，中经开多数时候都在做多。当然，也不能说中经开每一笔都是做多，国债期货市场说穿了更像是一个对赌的牌局，在这其中利益是第一位的，前一分钟可以做多、后一分钟就可能做空。而中经开在国债期货市场绝大多数时间都在做多，这既出于它财政部背景的政策需求考虑，也是基于对市场现实和趋势的分析以及对期货基本操作思维方式的理解。
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活力满满2023-09-01994年3月18日，媒体公告了财政部有关1994年国债发行的消息：“从4月1日起向社会公开发行1994年二年期和三年期国库券。二年期国库券年利率13%，三年期国库券年利率13.96%，分别比同期银行存款利率高出1.3个百分点和1.72个百分点。”中经开的研究分析表明，94（3）新债面值100元、收益13.96%，而同样尚有3年持有期的92（5）现券当时的市场价格是101.50元、收益17%（10.5×5/3-1.5/3），要高于94（3）新债3个百分点。仅从这一点就可以想见，市场投资者必定选择92（5）而不看好94（3），这种状况必定会造成市场对94（3）新债的投资热情不高，而如要减少新债发行困难，92（5）现券就存在价格上涨以降低收益率的市场需求。 当时，武汉交易中心拆借回购收益率高达20%，万国证券等空方大量抛空313合约、打压收益率17%左右的92（5）现券，准备转移资金到武汉交易中心做拆借回购，以追求更高的收益率。由于92（5）现券价格和期货313走势是互为影响的，因此313合约走势一路走低。 我们分析，如果采取收购现货方式，这需要很大的资金量，效果未必很好；如果选择期货，则不仅资金量小，而且可给人们以很好的预期，发现价格，带活现券。因此我们决定从期货入手。 基于以上两方面的基本分析，中经开于是在国债期货市场上与万国证券等空方在313合约上展开了一场多空搏杀。经过这次市场对决，中经开全面达到了启动国债二级市场、搞活一级市场，帮助政府完成当年国债发行任务的目的；同时也在期货市场上赢得了激活国债期货市场的第一仗。
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活力满满2023-09-01这笔交易是所谓的“移仓”行为。高岭称：由于无锡国泰已答应将95%的股份转给辽国发，而辽国发在22日以前以个人或机构的名义在数十家证券公司开设了327空仓，得知贴息已成定局，难逃巨额亏损，怕拖累证券公司的面太广，因此将分散的空仓集中于无锡国泰的名下，实在不行，准备以这家公司破产的方式躲避债务。
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活力满满2023-09-01由于保值贴补率的不确定性而传导给国债贴息率的变化，原来建立在固定收益的国债之上的国债期货合约变成了收益不确定的产品，迅速加大了炒作国债期货的空间
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活力满满2023-09-01大量的股市和期市短期投机性“热钱”开始涌向国债期货市场。热钱（Hot Money），又称游资，或叫投机性短期资金，热钱的目的在于用尽量少的时间以钱生钱，是只为追求高回报而在市场上迅速流动的短期投机性资金。
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活力满满2023-09-011994年高达21.7%的通货膨胀率，提高了市场对加息的预期。
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活力满满2023-09-01在中国证券市场历史上，这一次多空对决的历史意义，并不在于个人的去留和机构的输赢，而是整个国债期货市场、乃至现货市场被真正激活了
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活力满满2023-09-01财政部国债司官员在接受媒体采访时表示：“财政部已责成有关方面对国债卖空行为进行调查，经核实后将对相关责任者予以处罚。并会同国务院证券委等有关部门加紧制定《国债代保管存单管理办法》。
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活力满满2023-09-01特别是对于1994年下半年以来市场发展过快的问题，尉文渊说： 目前，全国期货市场发展很快，从某种程度上看，不利于期货市场的试点和管理。据不完全统计，全国除上海证券交易所、深圳证券交易所外，还有近十家商品交易也开办国债期货。这与国务院有关商品交易所不能开办金融期货的精神有悖。从上海的市场发展要求出发，我们将坚决贯彻国务院有关文件精神，禁止商品交易所开办金融期货。国债期货市场过多，不仅容易形成市场混乱，而且不利于国债期货市场的试点。90年代初在全国开办股票交易的试点仅两个交易所，而国债期货一哄而上，极易助长盲目发展之势。商品交易所开办国债期货的另一问题还表现在增加了市场潜在风险，容忍了过度投机。由于商品交易所并无国债现货业务，更无国债库存。一旦面临大量交割，市场风险便可能充分暴露。因此，期货市场的发展不应该脱离现货市场。问题还在于许多交易所在期货合约最后交收结算时采用现金支付的方式，而不采用国债实物券支付。从现阶段来看，这种交割结算制度极大地容忍了市场过度投机。因为国债期货的作用在套期保值和价格发现，一旦采用现金交收，则与国债现货完全割断了联系，即纯粹赌价格的涨落了。对此，应采取措施及时制止。
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活力满满2023-09-01直到1993年11月，国务院明确期货市场由证监会监管，这是证监会成立后第一次把部门权力范围扩大到股票市场之外。尽管如此，对于朱镕基一手创建的上海证交所与传统职能部门财政部共同开设和发展的国债期货市场，直到1994年6月，证监会还只能是很客气地表示“国债期货交易对我国国库券的发行和流通有一定的积极作用，可以进行试点。经证监会商财政部批准后，将选择少数交易所进行国债期货交易试点。”
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活力满满2023-09-01上海证交所紧赶慢赶，终于在1993年抓住了这个稍纵即逝的监管空白的时间窗口，完成了在国债期货市场上的布局，把住了市场发展的龙头。
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活力满满2023-09-01在1969年7月底至1977年底约9年间，人民银行与财政部合署办公，对经济的调控只有单一的行政手段。改革初期对计划体制尚存的路径依赖，使得诸如发行国债、决定开放转让国债、批准国债期货试点、加息，保值贴补，仍然都以财政部为主。而到了1992年之后，相关的市场发展给中央政府的监管提出了新的课题：当时的现状是国债现货的发行由财政部主管；而国债期货实际上由财政部国债司代行监管权，但影响它的部门从1993年7月起不只有财政部（贴息）、人民银行（保值贴补），证监会也开始参与期货市场的管理
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一只花甲2022-08-25反思其实更重要的是借此放下自己执念的心结。
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一只花甲2022-08-25既然这人生，我上半场拼过命，现实证明技不如人，那就更需自我修炼。因此，就需要在人生下半场认命，就需要学会宽恕。只有宽恕别人才能放过自己，放下自己。
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Sylvaine2020-07-13当笔者追问：那么在327事件发生后，证监会对当天和事后的处理有没有具体的指导意见？有没有提出具体的建议？李剑阁反复说：现场基本上是让上海证交所自主决定如何去做的。怎么做风险小？怎么做损失小？能怎么做就怎么做，我们都表示支持。说实话，当年我们哪儿懂那么多？回顾30多年改革的历史，在证券市场发展初期，其实我们监管者都不是那么懂的，不像现在那么深入地了解市场，当时只是大而化之的了解而已。
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Sylvaine2020-07-08有一次在火车站检查安全品，检查人员要我打开包。我说：“我不能打开，要打开到你们办公室去打开，我怕被歹人看见要跟牢我。”检查人员很恼火，他们从未碰到如此不买账的人。走进办公室，我打开包说：“都是钞票，可以带吗？绝对不是危险品。在外面不给你看，是考虑人身安全。”同时，我立刻把几包香烟掼过去。他们也很重视，马上通知乘警，请他们保护我的安全。就是这件事促使我萌发请公安人员的念头。以后我出门，保安人员开好执行公务的证明，还带着枪，一路免检，通行无阻，少了许多麻烦。到了外地银行，银行认为我正规，愿意把国库券卖给我。
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Sylvaine2020-07-081989年，我又跑到税务局。当时有关部门认为有几种人赚钱最多，我的名字排在第四位：上海市民杨怀定，利用国债买卖获取暴利。我马上跑到税务局咨询是否要交税。税务局的同志讲，我们早知道你了，并且表扬我主动上门报税。当时的背景是，个体老板都不大肯交税。报纸后来登了消息：上海市民杨怀定主动报税。根据国库券条例，国库券是免税的，我买卖国库券也就不用交税了。到中国人民银行咨询、请公安人员做保安、到税务局报税，就是这三件事让我出名的。
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沉冰2017-07-04在市场化改革的靓丽表象背后，因为行政化官僚体制和证券市场所产生的权和利的自我相关（self-correlation）和自相缠绕（fangled hierarchy），使得政府相关们不在终于取得推动中国证券市场发展主动权和行政主导权的同时，不得不动用公共信用而陷入市场的利益游戏之中，成了证券市场中既是裁判员也是运动员的特殊利益主体之一。